华夏基金许利明：种一棵树，最好的时机是十年前，其次是现在

2022-12-16 16:39:46

越早开始投资，越早有机会享受到复利的力量。

(资料图)

养老投资更是如此。养老金追求的是养老资产长期稳健增值，想要更好的实现养老金积累，除了要早投、长投，更要坚持不懈地定投。

最近，基金经理许利明用数据进行了细致的对比测算，一起来看看如果坚持定投10年，会发生什么？

基金经理 许利明

拥有24年证券从业经验，其中包含超7年公募基金管理经验，首批养老FOF基金经理之一，多年来持续深耕养老投资研究，具备丰富的组合管理经验、出色的宏观配置能力和良好的金融工程功底。

依据资金的供给模式，投资可分为一次性投资和储蓄式投资。

「一次性投资是指全部或大部分资金在投资期初一次性到位，投资期结束后一次性撤走的模式。储蓄式投资是指投资资金相对均匀地分布在投资期中各个阶段的模式。」

养老投资是一种典型的储蓄式投资，因为用于养老投资的资金是投资者日常收入的一部分，需要时间来积累。因此，养老投资通常采用近似定期定额的模式。那么，如果在定期定额模式下，开始投资的起始点不同，对投资结果有什么影响呢？

四种投资方案

下面，我们来举例设计几种比较可行的投资方案，看看投资结果到底有什么差异~

假设投资周期是10年，按照每月投入1000元的方式，投资偏股混合型基金指数。我们设计了如下四种投资方案：

方案一:不择时，按月定投

不问市场涨跌，持续均衡投入。从2013年1月开始，每月10号定额投入1000元。

方案二：适度择时，下跌时投入

市场涨多了就不投了，跌多了再恢复投入：

若偏股基金指数自2013年以来滚动3年低点上涨不足30%时，则每月10号定额投入1000元；

若偏股基金指数自2013年以来滚动3年低点上涨超过30%，且高点回撤不足20%，暂停定投；

若偏股基金指数自上次停止投资后的高点回撤超过20%，一次性补足之前暂停定投期间少投的金额，其后恢复每月1000元的投资金额。

方案三：积极择时

只要市场涨，就不投，只有市场跌了才投入：

若偏股基金指数自2013年以来的高点或上次停止投资后的高点回撤不足20%，不进行定投；

若偏股基金指数自2013年以来的高点或上次停止投资后的高点回撤超过20%，一次性补足之前未定投期间少投的金额，其后，若市场继续下跌，则继续定投，若市场上涨超过本次定投起始点，则停止定投。

方案四：趋势择时

只有市场涨了才投，市场跌了就不投，类似于“追涨杀跌”。

若偏股基金指数自2013年以来或上次停止投资后的低点上涨不足20%，不进行定投；

若偏股基金指数自2013年以来或上次停止投资后的低点上涨超过20%，先一次性补足前期暂停时期间少投的金额，其后每月1000元的投资金额；

若偏股基金指数自2013年以来的高点或本次开始投资后的高点回撤超过15%，则停止定投。

投资结果对比

这四种方案的投资结果，资产累积的情况如下：

方案一：不择时，按月投入

方案一是一个纯粹不择时的方案，从这一方案资产的累积过程图上，我们可以发现以下一些特点：

数据来源：Wind，截至2022-12。回测指数为偏股混合型基金指数（885001.WI）。本测算不考虑申购、赎回费率。指数的过往业绩并不预示其未来表现，指数历史表现不代表基金产品表现。基金定期定额投资不同于零存整取等储蓄方式，不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益。

定投开始初期，资产的累积结果基本上完全由投入的金额来决定，与投资资产的增值速度几乎没有关系。这是因为定投开始初期，投资者的存量资产非常少，无论收益率高低，对资产的整体影响都比较小。相比之下，每笔新增投资对存量资产的投资收益（亏损）的稀释效应都很明显，只有定投到了中后期，存量资产占比有了绝对额上的提升之后，资产的整体累积状况才越来越由资产的收益率决定。

因此目标日期基金的下滑曲线设计，不仅是因为投资者临近退休时，风险承受能力下降，而且也因为越到后期，存量资产占比越高，资产整体的累积状况对市场的波动性越敏感。由此也可以看出，相比于“在哪个位置开始”，“早一天开始”是养老投资累积的更重要的决定因素。

方案二：适度择时，下跌时投入

方案二是一个比谨慎的择时方案，遵循的原则是：“涨多了就不买了，只有跌到一定程度，再开始买”。他是大部分力求做到“低买高卖（不买）”的人期望的样子。但是由于判断市场何时为“高”，何时为“低”，是一件很难的事，所以这一方案没有大家期望的那么美好。

整体上，如果持续十年以上，与完全不择时方案相比，这个方案对整体组合的波动性有改善，但从收益率角度并没有明显差异。

这个结论可能跟大多数人的直观感受不一样，因为大部分人的观察周期没这么长，而在过短的观察周期里，无法剔除运气成分产生的作用；如果改变每次起停的阈值参数形成规则，可以在一定程度上优化最终的累积资产的状况，但整体变化不大，优化效果不明显。

方案三：积极择时

方案三是一个更加积极的择时方案，它遵循的原则是，只有市场低到非常低的程度，才开始进场，一旦高一些后就停止。它大约是一部分所谓的“价值投资”者期望的样子，然而事实却不尽人意。原因与前一方案相同，即判断市场“高”和“低”是一件很难的事。

从方案三我们可以得出这几个结论：

第一，在大部分时候，更加积极的方案实际效果比不择时或少择时的效果要差；

第二，相比于躲过市场大跌，错过市场上涨是更大的损失；

第三，此方案资产累积的跳跃性很强，其跳跃性来自对回撤幅度阈值的设置。如果回撤阈值设置过低，可能效果会很差，而回撤阈值设置过高，则存在很久都没有进场机会的风险。如果很长时间都找不到可以进场的机会，投资结果就不可控了。比如如果市场在很长时间里，没有发生幅度超20%的回撤，那很多投资者可能无法依据自己的风险承受能力来做投资决策了。

“价值投资之父”格雷厄姆在他年轻的时候是笃信上面这个投资方法的，因为他生于一个乱世，每隔几年就会出现一次这样那样的危机，以让他有机会在市场回调了非常大的幅度之后进场。但是到了他晚年，长期的大牛市让他遇到了上面第3点所述尴尬，因此不得不放弃了自己创立的理论。巴菲特和查理芒格吸取了格雷厄姆的教训，降低了对“价值”的执着，因此他们的投资策略更近似于方案二，而不是方案三。

方案四：趋势择时

这个是非常接近当前我国投资者在投资中的实际操作，即“追涨杀跌”方案，也可以被称为“右侧投资”、“动量投资”、“趋势投资”等。它之所以有这么多名字，是因为很多人希望给这种方案以更强的合理性。它遵循的基本原则是相信：“市场涨跌本身就足以证明市场应该涨或者跌。”

这种投资方式有它存在的客观性，但也有很多不足：

第一，从中国股票市场成立以来的表现看，市场的趋势性特征确实明显，因此趋势投资所依赖的市场环境是存在的。但从实际结果看，无论是从收益率还是波动性的角度，相比于方案一，这个方案都没有明显改善。

第二，和方案二、三一样，阈值的优化需要在“更好效果”与“更多机会”间找平衡，过去有效的参数组合在未来是否继续有效，几乎无法找到基本面归因的支持。

第三，虽然看起来是“追涨杀跌”，但其负面效果并不大，究其原因，此方案实际上是坚持了“有原则的趋势投资”，且坚持的时间足够长。现实中，很多投资者的“追涨杀跌”行为不像方案中那么有原则，他们往往会随着市场的上涨而不断加码，从而大大放大了此类方案的负面效果。

相比投入方式，何时开始更重要

如果我们把四种方案叠加在一起，可以看到走势图明显的差别。

对比来看：

方案一是四个方案中最好的一个，因为实施最为简易，且在收益率和波动率上没有太大的损失，包括机会收益和损失。

方案二能够对组合整体的波动率有改善，但对收益率的改善不明显。在阈值设置方面，如果投资者对资本市场的“过热”或者“过冷”状态有判断能力，可以酌情采用。

方案三这种激进的择时，一般不会有好结果，因为市场在长期中，上涨概率要高于下跌概率，而方案三中大部分时间在等待时机，这种行为实际是在捕捉小概率机会。

方案四比较接近普通投资的实际情况，但大部分普通投资者的“追涨杀跌”力度是远远大于模型中假设的情景，这是“基金净值赚钱，基金持有人不赚钱”现象的根本原因。

相比于不同的投资方案，早一天开始，是更重要的事。

为什么这么说？

看下面三张图的对比：

自2013年开始坚持定投

自2008年开始坚持定投至今

自2004年开始坚持定投至今

对比三种方案的投资收益（资产总额减投入本金之差）：

✔ 坚持10年，投资收益是8万元，投资收益与本金之比为0.67倍；

✔ 坚持定投15年，投资收益是20万元，投资收益与本金之比为1.11倍；

✔ 坚持18年（偏股混合型基金指数基日起），投资收益将近50万元，投资收益与本金之比为2.3倍。资产累积总额已经达到72万元，数字非常可观。

归根结底，对于长期投资来讲，能不能早一天开始是比在哪一点开始更重要的事，投资过程中，完全不择时的均衡投资方案有更大的机会是较好的投资方案。

那么，如果是全部可投资金已经到位的前提下，情况会怎样呢？实证研究表明，在诸多“择时”方法中，“不择时”依然是普通投资者有机会做到的最好选择。或者说，“早一天投资”依然是更重要的事。

种一棵树，最好的时机是十年前，其次是现在。养老投资，如果我们没有从十年前开始，那不妨就从现在开始吧。

风险提示：1.“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，养老目标基金不保本，可能发生亏损。投资者须理解养老目标基金仅作为完整的退休计划的一部分，完整的退休计划包括基本养老保险、企业年金以及个人购买的养老投资品等。2.本资料观点仅供参考，不作为任何法律文件，资料中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。3.投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。4. 基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者做出投资决策后，基金运营状况、基金份额上市交易价格波动与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负责。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。5.投资者在投资基金之前，请仔细阅读基金的《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策，独立承担投资风险。6.市场有风险，投资需谨慎。

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